券商与国际投行研报：评级、目标价与核心论点
报告依据2025年全球及国内艺术品交易数据，认为市场从连续收缩转向温和修复，但高价精品、低价交易与中端市场表现分化。理性定价、来源审查和专业服务被视为修复交易信任的基础，线上工具有助于提升效率，但不能替代实物查验与专业判断。报告认为画廊、拍卖机构、财富管理和博物馆将沿专业化、合规化、数字化及国际协作方向调整。 点名公司：佳士得（拍卖行）、苏富比（拍卖行）、富艺斯（拍卖行）、邦瀚斯（拍卖行）、德鲁奥（拍卖行）、彭伯顿资产管理公司（资产管理）、星空间（Star Gallery）（画廊）、小红书（社交媒体）。 时点：2025-03-01 《文物保护法》新规施行，强化文物流通与拍前审核要求；2026-03 香港巴塞尔艺术展汇集来自41个国家和地区的240家画廊；2027-12 京东美术馆计划开放。
高盛认为日本游戏股绝对市盈率高于十年均值，但相对TOPIX的估值接近历史均值，行业整体估值尚未过高。高盛推荐Capcom、Sony Group和Recruit Holdings，并看好Konami的eFootball长期增长潜力。Switch 2近期销量和第一方游戏推出速度偏弱，促使高盛下调任天堂盈利预测；专属游戏阵容扩充仍支撑中长期渗透。 点名公司：Capcom（游戏）、Sony Group（游戏）、Recruit Holdings、Konami（游戏）、任天堂（游戏主机）、Bandai Namco（游戏）、Square Enix（游戏）、东方乐园（主题乐园）。 时点：2026-11-06 任天堂管理政策说明会，定价和产品安排值得关注。
报告认为双11大促呈现节奏前置、玩法简化和AI提效特征，珀莱雅等国货美妆品牌预售首日表现突出。报告建议关注黄金珠宝、跨境电商、服务消费和医美化妆品等方向，并列出重点推荐及受益标的。 点名公司：珀莱雅（化妆品）、老铺黄金（珠宝首饰）、潮宏基（珠宝首饰）、周大生（珠宝首饰）、希音-W（跨境电商）、赛维时代（跨境电商）、华凯易佰（跨境电商）、吉宏股份（跨境电商）。 时点：2026-10-20 双11大促启动，天猫正式开卖；2026-11-10 双11大促高潮期。
高盛称九月八大品牌学习设备成交额同比下降33%，好未来平板销量下降50%，均价上涨仍未抵消需求走弱。豆包爱学与Gauth加快课程和互动功能创新，但传统线上教培活跃度偏弱，Gauth流水同比下降18%。东方甄选交易额和应用月活增长，同时主要直播频道观看量下降；线下非学科培训机构数量环比首次转正。 点名公司：新东方（教育培训）、好未来（学习平板）、东方甄选（电商）、中公教育（教育培训）、豆包爱学（学习应用）、Gauth（学习应用）、多邻国（语言学习应用）、百词斩（语言学习应用）。
云合数据统计显示，2026Q3全网综艺TOP20正片有效播放33亿，同比下降17%，国产季播综艺上新70部，同比减少28%。综N代和新综的数量均减少，但《大哥小助理》等节目取得较高市占率及评级。芒果TV上新32部，同比增加4部；报告认为短时长、多元题材是新综的内容趋势。 点名公司：爱奇艺（播出平台）、芒果TV（播出平台）、腾讯视频（播出平台）、优酷（播出平台）、BILIBILI（播出平台）、乐视视频（播出平台）、搜狐视频（播出平台）、西瓜视频（播出平台）。
伯恩斯坦认为，AI音乐曲目供给、用户活跃度和留存仍在加速，Suno的30日留存改善，或提前约三个季度达到约5亿美元ARR。Udio通过签署授权协议积累曲库并推进Starstruck再上线。Spotify筹备面向Premium用户的付费翻唱与混音服务，伯恩斯坦认为其用户基础有望推动AI音乐下一阶段增长。 点名公司：Spotify（音乐平台）、Warner Music（唱片公司）、Live Nation、Suno（AI音乐）、UMG（唱片公司）、Merlin（音乐授权）、Kobalt（音乐授权）、WMG（唱片公司）。 时点：2026-09 Suno可能已于第三季度达到约5亿美元ARR。
高盛认为音乐产业正从流媒体普及转向变现增长，提价、付费用户扩张、广告分层和艺人直连粉丝业务支撑长期收入增长。其预计全球音乐零售收入2025—2035年复合增长5.8%，大型流媒体平台及现场娱乐公司较具优势。生成式AI授权和创作工具可能带来新增收入，但版税稀释、版权争议及背景音乐替代风险并存。 点名公司：Spotify（音乐流媒体）、腾讯音乐（音乐流媒体）、Live Nation（现场娱乐）、Alphabet（数字平台）、Sony（唱片公司）、HYBE（艺人经纪）、网易（音乐流媒体）、UMG（唱片公司）。 时点：2026-06 获授权AI音乐服务预计加速推出；2027-01 唱片公司AI合作预计开始兑现；2026-07 Spotify管理层称广告增长改善。
瑞银认为宏观疲弱压制电商及消费广告投放，因此下调下半年广告增速预期及2026年盈利预测。流量增长、用户商业化空间和广告技术升级仍支撑结构性优势；新游戏周期有望推动第四季度游戏收入恢复增长。2026年AI资本开支约10亿元，后续投入将视实际业务回报决定。 时点：2026-12 《San Wang》预计上线；2026-10 新游戏推出有望推动游戏收入恢复低双位数增长；2027-01 2027年AI投入将视实际业务回报决定。
高盛预计三季度集团收入增长约8%，但剔除喜马拉雅后在线音乐内生增速仅约1%，订阅增长仍受竞争与促销影响。演出及艺人周边支撑非订阅业务增长，但低毛利业务占比提高、广告放缓及社交娱乐下滑拖累短期毛利率。高盛认为股东回报和后续现金流为估值提供支持，喜马拉雅成本协同则偏长期。 点名公司：喜马拉雅、汽水音乐、酷狗、酷我、波点。 时点：2026-07 公司预期下半年出现AI侵权执法重要案件；2026-12 若年内用完剩余6亿美元回购额度，含分红股东收益率可超过约10%。
报告认为，海外短剧月度投放持续扩容，2026年3月新投占比首次超过50%，内容供给与爆款率成为竞争核心。AI仿真人短剧投放增长更快，2026年7月新投占比达70.62%，被视为行业核心增量赛道。报告还指出，获客评估应结合首集完播、留存和付费转化，不能只看CPI。 点名公司：昆仑万维（短剧App）、麦芽（短剧App）、枫叶互动（短剧App）、九州文化（短剧App）、新阅时代（短剧App）、点众科技（短剧App）。 时点：2026-12 2026年全年广告主数量有望突破4500家；2026-07 AI仿真人短剧新投占比于7月达到70.62%；2026-03 3月新投短剧占比首次突破50%。
报告认为，多模态模型迭代提升视频生成能力，推动AI短剧向中长剧、电影及互动剧扩展，芒果超媒和博纳影业分别对应AI中长剧、AI电影。AI营销Agent从单点工具升级为多Agent协同系统，报告关注汇量科技AI Infra上线催化。报告还指出游戏版号和市场收入增长，并重点推荐恺英网络、巨人网络。 点名公司：DramaWave（短剧平台）、芒果超媒（AI中长剧）、博纳影业（AI电影）、汇量科技（AI营销）、恺英网络（游戏）、巨人网络（游戏）、网易（游戏）、腾讯（办公AI）。 时点：2026-10 汇量科技AI Infra预计上线；2026-10-23 《三星堆：未来往事》定档上映；2027-01-15 网易关注新游《无限大》。
云合数据显示，2026Q3长剧TOP20正片有效播放为106亿，同比下降27%，上新长剧部数和总集数分别下降44%和46%，头部流量继续收缩。与此同时，《九门》《早春晴朗》等作品播放表现突出，分账剧增加，多平台拼播和台网联播占比上升。报告还指出，头部剧集更新周期拉长、台网联播增强，古装爱情、都市爱情和都市悬疑题材的上新部数占比与有效播放占比均超过10%。 点名公司：爱奇艺（视频平台）、芒果TV（视频平台）、腾讯视频（视频平台）、优酷（视频平台）、BILIBILI（视频平台）、乐视视频（视频平台）、搜狐视频（视频平台）、西瓜视频（视频平台）。 时点：2026-09 《早春晴朗》超点收官日市占率峰值达40.3%；2026-10-05 《兰香如故》超点收官，市占率升至46.6%；2026-10-04 《后西游记第一季》更新第6至10集，热播榜最高第12名。
高盛跟踪显示，2026年9月多数线上消费品类同比下降，白电和运动鞋承压，宠物食品及保健品小幅增长。品牌表现分化：林清轩、毛戈平、上海家化和中宠增长较强，乖宝、华熙生物及部分运动、家电品牌走弱。平台销售监测可能受全渠道布局及销量估算方法影响，未必代表公司整体销售。 点名公司：Nike（运动品牌）、李宁（运动品牌）、安踏（运动品牌）、FILA（运动品牌）、特步（运动品牌）、Puma（运动品牌）、Salomon（运动品牌）、ON（运动品牌）。 时点：2026-10 双十一前线上消费需求仍偏弱；2026-09 波司登三季度线上销售增长32%，高于二季度14%。
高盛认为，反垄断附条件批准移除一项主要监管障碍，但交易仍待证券审核及注册。新潮社区网络可补充分众传媒的办公楼及商业点位，合并后可增加约17亿至20亿元年营收，协同收益取决于利用率、交叉销售和成本整合。消费偏弱和线上竞争压制下半年营收，增发摊薄、提价与排他权限制及商誉减值风险影响短期收益；成本控制和健康资产负债表支撑利润率与现金回报。 点名公司：新潮（社区网络）。 时点：2026-10-10 新潮收购反垄断附条件批准，交易仍待证券审核及注册。
报告认为世界杯后eFootball流水重置基本完成，促销较少且定价能力尚未充分释放，FY3/28E仍可保持稳健流水增长。平台降费预计使综合移动平台费率到2027年底降至20%出头，完整实施可增厚集团利润5%—6%。Townfall与Castlevania新品提供买断制游戏增量；报告同时提示下载量可能继续正常化，销量模型存在误差。 点名公司：EA（游戏）。 时点：2027-12 综合移动平台费率预计降至20%出头。
作者认为裁员、系统整合、合同重谈和关停楼宇带来的成本协同较易兑现，收入协同通常难以实现。移动端、竖屏、UGC和短视频正在改变娱乐消费，企业组织转型滞后；仅追求规模和客厅体验不足以应对变化。报告附表给予Netflix、Disney跑赢大盘评级，给予Skydance跑输大盘评级。 点名公司：Netflix（流媒体平台）、Disney（媒体）、Skydance（媒体）、Fox（媒体）、Comcast（媒体）、Lionsgate（媒体）、Sony Pictures（影视内容）、NBCUniversal（媒体）。
报告认为板块自7月1日上涨26.6%主要由估值修复推动，FY3/27估值大致合理，估值基准迁移至FY3/28后平均PE为20.1倍。Steam评论、PS Store评分和手游流水用于估计销售与收入，支持Q2预测；报告认为有新品催化的公司仍有上涨空间。作者将Capcom与Konami视为长期复利增长公司，AI有望提高开发效率，但增长兑现仍依赖IP与新作管线。 点名公司：Capcom（游戏发行商）、Konami（游戏发行商）、Onimusha、Dawnwalker、Square Enix（游戏发行商）、Wolverine、任天堂（游戏发行商）、万代南梦宫（游戏发行商）。
报告认为，AI降低游戏创作门槛会扩大内容供给，使分发、发现和个性化更稀缺。Unity提供创作技术和运行时，Vector承担获客与变现，谷歌消费者网络可能扩大内容触达。按百万用户及报告所列假设测算，增量EBITDA约为2028年EBITDA的1.2%；模型依赖Unity保留广告库存及高增量利润率。 点名公司：谷歌（消费者分发）、Roblox（UGC平台）。
报告认为，多模态技术迭代提升视频稳定性与连贯性，使AI制作长内容成为可能。AI短剧供给、平台投入和用户注意力增长，为产业发展提供基础；内容形式向长剧和电影演进，可由广告变现拓展至会员、票款及IP衍生品等用户直付。报告判断，IP版权方和AI工具方收入确定性较高，平台与出品方收入弹性较大，并将持续跟踪长内容备案和市场反响。 点名公司：阿里（平台）、腾讯（平台）、字节（平台）、阅文集团（IP版权方）、中文在线（IP版权方）、掌阅科技（IP版权方）、昆仑万维（AI工具方）、捷成股份（AI工具方）。 时点：2026-10 AI影视长剧、电影进入密集验证期，跟踪备案过审及长内容留存；2026-10-23 博纳影业出品《三星堆：未来往事》定档上映；2026-09 腾讯视频计划上线全流程AI长剧。
花旗认为，第三季度应用下载量强劲，支持StubHub的GMS、收入及调整后EBITDA增长，并可能带动季度及全年利润超预期。报告以2027年9倍EV/调整后EBITDA估值，并在基准目标价中扣除MLB停摆风险折价。广告竞争和营销成本上升、历史模型高估盈利等因素可能削弱利润兑现。 点名公司：Google。 时点：2026-09 第三季度应用下载预测约141.9万次。
伯恩斯坦认为，迪士尼盈利改善已兑现，但缺乏持久增长叙事压制估值。DTC仍是核心引擎，SVOD利润率预计持续改善，但收入增长动能放缓，需要增加重点及国际内容投入。若FY27新增投入由成本节约支持，并能说明用户增长回报，可能增强投资者信心；投入变现滞后及短期自由现金流承压是风险。 点名公司：Netflix（内容）、PSKY（内容）、WBD（内容）。 时点：2026-10 FY26第四季度业绩与FY27展望或成为重塑投资逻辑的关键窗口；2027-09 FY27新增超过15亿美元内容投入指向重点项目和国际节目。
高盛指出Netflix美国月活和使用时长走弱，Top 10总观看时长同比下降11%，据此下调2027、2028年收入和EPS预测。原创内容数量增加、提价、广告变现及直播内容被视为改善空间，但高盛认为内容组合和IP持续性仍是关键。高盛维持买入评级，12个月目标价由94美元下调至90美元。 点名公司：Amazon Prime（流媒体）、YouTube（流媒体）。 时点：2026-10 下半年内容表现及直播规模扩大是重点观察项；2026-10 高盛预计广告收入按公司展望同比约翻倍。