国际投行研报· 摩根士丹利·· 10 天前
摩根士丹利：CPO测试与封装受益于扩产，FAU竞争、良率和可靠性约束份额兑现
摩根士丹利：Greater China Technology Semiconductors Time to revisit CPO and its testing packaging supply chain
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机构
摩根士丹利
目标价
858新台币；摩根士丹利目标价，上行15.32%
CPO测试与封装受益于扩产，FAU竞争、良率和可靠性约束份额兑现
核心逻辑
报告认为，良率改善上修台积电2027、2028年光引擎出货预测，CPO封装测试和自动化设备需求随扩产提升。测试吞吐量、成本与良率学习决定扩产速度；FAU供应商增加则削弱FOCI的份额前景。报告还预计中国AI光互联将先采用NPO，长期OIO与高密度阵列可能扩大需求，但可靠性、扩产及政策风险会影响竞争格局。
点名公司
- ASE受益封装测试看多报告重申增持，受益于CPO后段封装测试
- WIN Semi提及看多财务摘要预计收入、毛利率和EPS改善
- FOCI提及FAU看空FAU竞争加剧，最大客户份额预期下调
- Hon Precision受益封装测试看多报告列为首选，受益于CPO封装测试
- MPI受益看多报告列为首选
- Corning提及光纤看多规模及与NVIDIA合作可能压制FOCI利润率
- Coherent提及FAU看多预计在Rubin项目中角色大于FOCI
- 天孚通信300394.SZ受益CPO FAU看多列为NVIDIA CPO供应链成员，稳定交付并扩产
- AllRing受益封装测试看多受益于CPO封测、CoWoS扩产及新技术迁移
- 台积电提及光引擎看多良率改善推动光引擎出货预测上修
- 华为提及中性作为中国倾向NPO全光互联的案例
- 阿里提及客户中性报告提及其对长期稳定性与故障率的看法
- 京元电受益测试看多受益于AI芯片测试复杂度提升
- 稳懋受益光电器件分歧航天及光电业务推动盈利上修，仍受价格竞争约束
- Chroma受益测试设备看多受益于SLT、量测和光子测试
- 大立光提及FAU看多FAU预计2027年中量产
关键数字
- 台积电光引擎出货预测
- 2027年1773万、2028年7387万
- 台积电SoIC良率及组装良率
- 95%；2027年组装良率30%
- FOCI最大客户CPO份额预期
- 由35%下调至8%—15%
- FOCI 2027/2028年EPS下修
- 38%/25%，至10.18及35.59新台币
- 日月光2027年LEAP收入预测
- 90.77亿美元；公司指引逾75亿美元
- FOCI收入中NVIDIA贡献占比
- 2026年12%、2027年82%、2028年90%
- AllRing 2028年CPO收入占比预测
- 22%
催化与时点
- 2027-01台积电CPO业务预计自2027年开始贡献日月光盈利
- 2028-07KYEC美国新增产能预计贡献盈利
- 2028-01AllRing CPO收入占比预计达到22%
- 2027-07设备需求跃升取决于scale-up导入
- 2027-06大立光FAU预计量产
- 2027-01中国AI预计自2027年起先采用NPO
风险
- FAU供应商至少十家，竞争可能压低FOCI份额
- 测试吞吐量、成本、良率和自动化制约扩产速度
- 光互联可靠性及维护能力限制全光规模部署
- 客户降低外包、景气转弱及价格竞争侵蚀利润
- 产能转移和新线爬坡可能延后FOCI盈利兑现
- 美国客户认证非中国供应商可能影响天孚通信交付
来源：国际投行研报 · stockai.guestpost.cn